日前，三只松鼠（300783.SZ）發(fā)布公告稱，自去年與湖南愛零食科技有限公司（以下簡稱“愛零食”）簽署《投資意向協(xié)議》以來，交易各方有序推進和落實本次交易的各項工作，開展洽談和磋商，但最終雙方就本次交易的部分核心條款未達成一致。經(jīng)公司充分討論和審慎研究，決定終止本次收購事項。

核心標的收購告吹

回顧這場橫跨近8個月的收購交易，愛零食這家原本被外界寄予厚望的核心標的，結(jié)局卻有些出人意料。

2024年10月，三只松鼠宣布旗下子公司擬分別斥資不超過2億元、0.6億元和1億元，收購量販零售店愛零食、折扣超市愛折扣和乳飲企業(yè)致養(yǎng)食品的控制權(quán)或相關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)。按照三只松鼠此前的說法，收購愛零食是為了共同拓展線下市場，愛零食也因其門店規(guī)模被視為核心標的。

愛零食于2020年在湖南長沙成立。今年6月初，愛零食門店數(shù)量超2000家。

在與愛零食達成初步合作意向后，去年11月，三只松鼠創(chuàng)始人章燎原在接受媒體采訪時表示，三只松鼠和愛零食簽訂協(xié)議前后不到兩個星期，“10天就把事情敲定了”。愛零食創(chuàng)始人唐光亮同樣表示，三只松鼠入局，有望在量販零食賽道中促成與鳴鳴很忙、萬辰集團“三分天下”的局面。

今年4月，三只松鼠發(fā)布公告稱，公司出資1.14億元取得與愛折扣合資公司的60%股權(quán)；同時，擬出資1295.66萬元取得了與致養(yǎng)食品合資公司的20%股權(quán)。上述兩家企業(yè)相繼完成工商變更登記，而原本最快進入“蜜月期”的愛零食卻遲遲未見進展。最終，此前迅速敲定的協(xié)議宣告終止。三只松鼠表示，公司將繼續(xù)圍繞既定戰(zhàn)略，尋求更多的發(fā)展機會。

線上依賴困局待解

專家稱，大手筆布局量販零食的表象之下，隱藏著三只松鼠對線上單一渠道依賴的焦慮。從營收結(jié)構(gòu)來看，三只松鼠的業(yè)績較多依賴線上渠道，2019年營收的97%來自第三方電商平臺，雖后續(xù)對電商平臺的依賴有所下降，但目前線上營收占比仍接近七成。

去年11月，三只松鼠創(chuàng)始人章燎原明確表示，期望在未來兩三年內(nèi)扭轉(zhuǎn)公司營收結(jié)構(gòu)，將線上與線下占比從7∶3調(diào)整為5∶5。作出這一決定的背后，除了公司近年來反復(fù)提及的線上線下全渠道均衡發(fā)展戰(zhàn)略，也與線上渠道依賴所帶來銷售費用居高不下的隱憂息息相關(guān)。

在2021年銷售費用突破20億元的高峰之后，三只松鼠曾嘗試作出改變。2022年和2023年，公司一度大幅減少銷售費用中的平臺服務(wù)及推廣費，由此前每年超10億元降至9.79億元和7.77億元。但從結(jié)果來看，公司同期的營收分別為72.93億元和71.15億元，創(chuàng)下公司上市以來營收水平的新低。

2024年，三只松鼠因重回百億營收而備受市場關(guān)注，其中抖音渠道的增量功不可沒，貢獻營收21.88億元，同比增長81.73%。但與之相對應(yīng)的，是公司銷售費用再度達到18.68億元，同比增長50.92%，遠超管理、財務(wù)及研發(fā)費用之和，其中平臺服務(wù)及推廣費占到12.24億元。對此，公司僅表示，銷售費用較同期變動較大，主要是由于銷售規(guī)模增長導(dǎo)致廣宣費上升。

在平臺成本攀升的背景下，依賴電商流量和營銷或非健康的商業(yè)模式。三只松鼠也曾在年報中坦言：“主流電商平臺流量邊際增量放緩，呈現(xiàn)去中心化，外部環(huán)境變化加速直播電商發(fā)展。”

門店戰(zhàn)略反復(fù)搖擺

值得一提的是，為了應(yīng)對以量販零食和社區(qū)折扣超市為代表的線下零售業(yè)態(tài)對自身的沖擊，除了對外收購擴張，三只松鼠也曾嘗試建立自有線下門店體系，早在2019年就提出要在五年內(nèi)實現(xiàn)“萬店計劃”。但因戰(zhàn)略的反復(fù)搖擺，其線下門店業(yè)務(wù)至今難有起色。

戰(zhàn)略的反復(fù)搖擺首先體現(xiàn)在三只松鼠對于自身門店的命名。從2022年到2024年，公司在年報中對于線下門店的描述經(jīng)歷了“投食店和聯(lián)盟店”“社區(qū)零食店”以及“國民零食店和聯(lián)盟小店”三個版本。由此不難看出，在短短三年時間里，三只松鼠線下戰(zhàn)略的側(cè)重點就經(jīng)歷了多輪變動。

除了名稱的變動，店鋪的頻繁關(guān)閉也反映出三只松鼠線下門店銷售體系難以穩(wěn)定。僅2022年一年，公司關(guān)閉的門店數(shù)量高達549家。截至2024年底，線下門店累計開設(shè)333家，整體規(guī)模進一步下滑。盡管公司在年報中將這一情況解釋為對線下門店的主動優(yōu)化，但從門店業(yè)務(wù)的營收情況來看，整體營收規(guī)模從2022年的超9億元下降至2024年的4.04億元，優(yōu)化結(jié)果或許不盡如人意。

在零食行業(yè)從業(yè)者看來，線下生態(tài)的培育和打磨需要時間，放棄收購愛零食，意味著三只松鼠失去了在規(guī)模層面快速追趕上頭部梯隊的可能。

對于三只松鼠而言，今年是其創(chuàng)始人官宣的“重生之年”，從遞表港交所，到33個品牌齊發(fā)轉(zhuǎn)型大消費全品類，公司諸多布局的背后也對其供應(yīng)鏈效率、品牌運營和品控提出了更高要求，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型能否實現(xiàn)仍有待時間檢驗。